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精业胜龙投资内参（0723）

日期：2008-7-22  http://www.rich998.com  阅读：  次

    
　　第二;而按废水中最重要的化学需氧量指标(COD)排序，则造纸业COD总排放量高达168.2万吨，占全国工业排放量的33%，排在第一。此外，造纸业居我国5大高耗水行业之首，其国内纸厂吨纸水耗高达100 立方米以上，几乎是世界平均水平的10 倍。其中，小型造纸厂的污染水平是远远高于规模纸厂的。

　　此次节能减排能真正落实的关键在于政策触动了地方ZF的利益，极大了调动了地方ZF的积极性。“区域限批”、“环保一票否决制”和“地市党政一把手负责制”这些新的政策使得地方ZF非常重视关于节能减排的各方面情况，在实施过程中基本是从严从紧操作。

　　成本上升

　　造纸成本构成主要包括纸浆原料(废纸)、造纸辅料、水电汽、折旧、运输及人工等方面。除折旧相对固定外，主要成本自07 年以来经历了明显或者一定幅度的上升。涨幅较明显的是纸浆(废纸)、部分辅料和动力煤。

　　造纸纸浆原料一般占到成本的60-70%，07 年以下国际浆价高位继续上幅攀升，国际废纸价格出

　　现较为明显的上涨趋势，相关造纸企业的压力凸显。07 年1 月至08 年5 月，NBSK(EU)、NBSK

　　(US)、BHKP 和美废8 号、美废11 号涨幅分别为24.1%、14.3%、25.1%、57.7%、37.6%，而从08 年1 月至08 年5 月，NBSK(EU)、NBSK(US)、BHKP 和美废8 号、美废11 号继续分别上涨2.9%、0%、6.2%、26.1%、1.5%。

　　值得一提的是，虽然人民币升值利好国内的纸浆和废纸进口，考虑07 年近5%，今年以来近7%

　　的升值幅度，国际浆价升值幅度相对较小，实际情况可能是略有下降。但由于02 年以来国际浆价持续上升，目前处于本轮周期的最高点，相对涨幅较大，而国内由于产能供过于求前几年价格基本处于下降过程之中，07 年以来价格才有明显上涨，目前国内纸价的涨幅与国际浆价的累计涨幅相比仍不匹配，如果国际浆价没有明显回落对造纸企业成本压力仍较大。

　　此外，国内


市场受木材供应紧张影响，造纸用木材价格出现一定幅度上升，同时动力煤为主的自供电企业发电成本大幅上升。而由于节能减排政策的影响，造纸企业减少草浆用量改用木浆带来综合

　　成本上升，对于部分仍采用草浆的上市公司而言，如博汇，其治污压力日益明显。

　　综合影响

　　综合以上因素，子行业分化日益明显。在造纸成本普遍上升的情况下，节能减排受益明显的子行业供需紧张，成本上升基本全部转嫁并有盈余，这类子行业有文化纸、白卡纸、铜版纸等;而节能减

　　排受益不明显的子行业则更多受内在影响，供给过剩导致成本无法全部转嫁，毛利率出现持续下降，

　　如新闻纸和箱板纸。

　　未来2-3 年预测

　　供需基本平衡，行业景气持续

　　需求方面，中国造纸需求的增长与GDP 相关性较高，行业基本保持与GDP 同步或者略高的速度

　　增长。目前我国的人均纸品消费仅相当于美国等发达国家的20%，未来增长空间较大。当前正处于国内消费升级期，对文化纸、生活用纸等需求处于快速增长中。

　　从中长期来看，我国正处于产品包装化的大趋势中，包装纸的需求仍将以10%以上速度发展。我们对未来2-3 年造纸需求持乐观态度，预计造纸需求年增速有望保持快于GDP 的增长。

　　短期来看，由于外贸出口增速下降等，部分依赖出口的子行业将受到一定负面影响，如箱板纸行业，其需求增速可能会有明显回落。

　　从供给来看，国内造纸产能经过了几次大的扩产期，最近的一次在04-05 年，之后短期产能过剩

　　压力非常明显，新增投资迅速下滑，06 年造纸行业固定资产增速仅18.4%，较上年回落13.2 个百分点。07 年随着节能减排的实施，纸价上涨纸厂效益提升，新增固定资产迅速回升，从数据看07年全年造纸行业固定资产投资增速已回升至26.5%，今年1-5 月更上升至32.6%。虽然自制浆和项目改造占到一定比重，但对规模的偏好和行业景气回升是造纸新增产能增速上升的主基调。

　　根据对行业内主要公司产能扩张计划的统计，预计未来3 年新增产能年复合增长率近11%，考虑

　　2010 年前仍有近200 万吨落后产能淘汰，而新增产能实际立项投产的时


间可能会被大规模推迟，部分计划可能无法实施，因此我们预计实际产能投放速度在10%以下。我们预计未来2-3 年，节能减排和产业政策实施，对造纸新增投资的抑制将非常明显，有助于行业景气的持续。


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