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中投证券下半年策略报告

日期：2008-6-26  http://www.rich998.com  阅读：  次

    

企业盈利增长压力较大

　　历年工业企业利润同比增速呈现前高后低的态势

　　高通胀侵蚀企业利润在下半年可能将继续被强化。通胀因素对工业企业利润增长的负面影响将导致下半年企业盈利增速的继续回落。

　　由于下半年宏观经济将在下行区间运行，从经济总量上判断，总需求的增长趋势将被压制；与此同时，高通胀对总需求增长的抑制效应也已开始显现。由于我国将采取一系列扩大内需的政策，相对而言，外部需求下降对企业利润增长构成的压力将更为明显。

　　同比增速大多前高后低

　　从总量来看，历年工业企业利润增速总体上呈现前高后低的态势。其中，2002年是个例外，工业企业利润呈现出比较明显的增长。

　　但具体分析后，我们发现2002年央行采取了扩张性的货币政策，货币供应量(M2)增速由02年1月份的13.1%增加到03年1月份的19.3%，同期，各项人民币贷款余额增速由10.9%增加到18.88%。05年和06年也存在类似的情况。因此，在出口增速放缓和紧缩性宏观调控下，08年企业利润增速将逐渐下降。

　　成本上升压力渐大

　　通过计算原材料价格上涨与工业企业毛利率之间的相关系数，我们发现原材料价格上涨有利于上游企业毛利率的提高，其对中游和下游企业的负面影响逐渐增强。但对于最下游企业如食品、饮料、医药、纺织、通信电子设备制造等企业的负面影响相对较小，主要的原因可能是最下游行业可以相对容易通过提价转移成本。

　　2004年通胀非常严重，原材料价格飞涨，通过计算2004年相对于2003年企业毛利率的变化情况，我们得到与相关性分析类似的结论，即原材料价格上涨有利于上游企业毛利率的提高，其对中游和下游企业的负面影响逐渐增强。但对于最下游企业如食品、饮料、医药、纺织、通信电子设备制造等企业的负面影响相对较小。

　　出口放缓影响销售

　　通过计算出口增速与企业收入增长之间的相关系数，我们发现出口对大多数工业企业收入增长有较大的影响，相关性较小的行业包括，医药制造、交通运输设备制造、农副食品加工、水的生产和供应、废弃资源和废旧材料回收加工、燃气生产和供应、其他采矿业、烟草制品业及工艺品及其他制造业。

　　以2001年为例。2001年出口大幅下降，通过计算2001年和2000年企业收入增速的差额，我们发现受出口下降影响较小的行业包括医药制造业、印刷业和记录媒介的复制、电力、热力的生产与供应业、非金属矿物制品业、专用设备制造业、饮料制造业、橡胶制品业、非金属矿采选业、食品制造业、通用设备制造业、交通运输设备制造业、黑色金属矿采选业、烟草制品业、煤炭开采和洗选。

　　我们认为，受到成本与需求的双重挤压，企业利润增速将逐渐下降；原材料价格上涨对最上游行业有利，对中下游行业不利，但最下游的行业相对于中游行业受到负面影响小一些；在出口大幅下降的情况下，所有企业的收入都会受到较大的影响，但拥有资源或垄断型企业和内向型企业受到的冲击相对较小。 想得到即将闪电拉升飚股，点击！

下半年通胀与外需放缓并行

　　PPI的上涨压力来自于原材料、燃料及动力类购进价格的传导

　　我们预计通胀压力不减，将继续高位运行。受全球大宗商品市场价格持续上涨的影响，国内原材料、燃料及动力类购进价格指数(PPIRM)不断攀升，其中国际原油价格对国内燃料、动力类购进价格有显著影响。核心CPI(扣除食品)从去年四季度开始加速上升。由于PPI领先核心CPI3个月，随着PPI不断创新高，下半年核心CPI将会继续上涨。

　　另外，食品类价格上涨的压力依然存在。农业生产资料价格涨幅与食品类趋近，这说明农民收入并没有因食品价格的上涨获得补偿，生产积极性受到影响，这增大未来食品类价格继续上涨的压力。农业生产资料中涨幅比较明显的依次是畜(仔猪类)、化学肥料、饲料与农具等，其中化学肥料价格上涨较滞后，但上涨速度比较快，原油价格不断走高是化学肥料价格上涨的主要刺激因素。

　　我们注意到，5月份PPI同比上涨8.2%，CPI同比上涨7.7%，至此，原材料、工业品、消费品价格涨幅首次全面倒挂。我们担心上游价格过快上涨终将传递到消费终端。

　　尽管目前的价格管制掩盖了PPI向CPI传导的通胀压力，然而如果未来国际市场原材料价格继续走高、国内价格临时干预取消、资源品价格改革启动，则CPI将承受来自上游价格的新的上涨压力。因此，即使在下半年食品价格涨势得到缓解，高通胀风险仍然继续困扰中国的A股市场。

　　当然来自于流动性方面的通胀压力也不容忽视。从数据上看，5月份贸易顺差达到202.4亿美元，虽然同比下降22.1亿美元，但仍处于较高水平。顺差继续向国内输入流动性，不排除有“热钱”的因素；FDI在1—5月份累计达427.8亿美元，同比增长55%；另外，4月末外汇储备已剧增至1.76万亿美元，扣除正常的贸易顺差和FDI，其他渠道流入的处汇资金超过1300亿美元。外汇资金的持续流入，加上统计难以准确界定或度量的部分热钱，对国内流动性带来的压力从货币层面上进一步加剧了通胀风险。

　　同时，由于国际经济的复杂性，外需也在逐渐放缓。我们认为08年2、3季度美国经济将会出现负增长，3、4季度经济将略有好转，而经济的真正复苏将在09年。美国经济半年的下滑和之后的低增长会拖累全球经济，中国经济也受到影响，宏观经济将减速。

　　美国经济放缓对中国的不利影响已经直接体现在了外贸数字上，贸易顺差从07年10月份达到270亿美元的高峰后不断下滑。1-4月我国出口同比增速为21.8%，比去年同期回落5个百分点。其中，对美国出口增速延续了去年以来不断下行的态势，前4个月同比增长6.9%，比去年同期大幅回落12.4个百分点。

　　近年来，过去单纯追求出口量高增长的观念已经逐渐转变，更加注重质的提高，当局对进出口关税、出口退税以及加工贸易政策进行了调整，“两高一资”行业的出口已经得到一定程度的遏制。 想得到即将闪电拉升飚股，点击！

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