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谁“忽悠”了A股估值？

日期：2008-5-8  http://www.rich998.com  阅读：  次

    “去年以来的大振荡行情‘毁了’不少研究员。”一位证券公司的人士这样表示。一些网络媒体则更直接，直言券商研究员“走下神坛”。的确，去年上半年超出预期的行情令一些研究员对公司的评级一时脱离了通常的轨道，而在去年10月以来的深幅调整中不少公司股价遭“腰斩”。评级的多变、与市场走势的脱节都成为市场质疑券商研究员的估值方式、研究风格的理由，说研究员“忽悠”了A股的估值或许有些过头，但券商评级怪象的确显示出，内地的估值体系尚不成熟。

　　怪象一：估值跟着股价跑

　　2007年10月12日给予90元的估值，2008年4月8日给予31元的估值，短短五个月的时间，估值降幅达66%，这就是招商证券对中国人寿（601628）估值的定位。不过，该股仅在2007年10月30日上探75.98元后便一路下滑，至今年4月8日仅跌剩32.55元，期间甚至无一日上摸至招商证券此前给出的90元的目标价。

　　而经过一季度的大幅下跌后，中国人寿的股价已经“腰斩”，按理说在股价大幅下跌之后，投资价值理应提升，但招商证券却将该股估值大幅下调至31元。同样，尽管中投证券认为中国人寿2008年业务可保持30%的增长，并预计其2008-2010年总投资收益率仍可达到6.6%、7.9%和7.1%，但其仍然将中国人寿估值下调至59.14元。

　　与中国人寿一样，估值在短短几个月的时间里大变脸的还有中国远洋（601919）。去年9月4日，中国远洋公布资产注入方案，拟向包括控股股东在内的特定投资者非公开发行不超过12.97亿股A股，主要用于购买大股东的干散货运资产。由于注入资产良好，国泰君安当日给予该股35元的目标价和25倍的市盈率预测。但随后该股连续多日涨停，股价仅在5个交易日便超出了35元的价位，因此国泰君安在短短一个月后将目标价位大幅提升至81元，上调幅度高达131%。不过，随后该股在见顶68.40元后便大幅下挫，至4月24日仅跌剩28.47元，此时国泰君安又将目标价下调至37.50元。

　　怪象二：不顾基本面屡跌屡推

　　不过，也有研究员全然不理睬股价的变换，也不看公司基本面发生重大变化的现实而坚持己见的。

　　在中国平安（601318）从149.20元的高价跌至52.91元期间，平安证券一研究员始终对该股持强烈推荐评级。与这位研究员一样“执着”的，还有国泰君安研究员。

　　事实上，期间中国平安由于巨额融资及高管高薪酬备受市场质疑，股价也一路下跌。同时，由于去年4季度开始股市大幅走低，中国平安投资收益下降也已成定局，中金报告甚至指出，中国平安2008年的业绩将下滑超过43%，合理估值仅为49.23元。

　　不过，在种种利空因素集中释放和业绩不明朗的情况下，平安证券及国泰君安却始终坚持看好该股的发展前景，只是，期间该股股价一直未能跑赢平安证券给出的“跑赢大盘”的评级和国泰君安一度给出的162元的天价。

　　此外，国泰君安在去年10月30日至今年4月30日期间也一直给予中国银行（601988）“增持”的投资评级，期间该股股价从7.58元大幅下挫至最低4.45元，远远低于国泰君安给出的8-6.5元的目标价区间。

　　原因：混乱的估值方法

　　对上述怪象的原因，业内人士认为，主要是目前内地的估值体系尚不成熟，对不同类型个股的估值，究竟该用PE、PB还是PEG？大家有不同的看法。在市场火爆的时候，部分研究员也难免会迷失，选择高估值指标以“追得上”股价的上涨，包括国际投行给出的评级也不排除一定的随意性。

　　有分析人士透露，估值方法的混乱，最先是从银行股开始的。现在内地机构对银行股的估值比较混乱，市盈率、市净率指标不知道用哪个，有些机构在牛市中为了拔高个股估值就采用市盈率作为指标，在熊市中为了压低估值就采用市净率作为指标。

　　除了银行股外，券商对“亚洲最赚钱公司”、两市第一大权重股的估值方法也有可质疑之处。银河证券在去年10月30日的研究报告中指出，中国石油（601857）获得政府鼓励优于国外石油巨头，因此对其最合适的估值方法是储量折现，储量折现法估值结果为35.25元，AH比价法估值为35.56元，两者平均为35.41元，取上下5%区间为33.64元-37.18元。而国泰君安则采用了相对估值方法对中国石油估值，最终得出39.40元-44.00元的定价区间。

　　不过，随着该股走势的大幅下挫，券商的研究报告也开始转变口风。国泰君安在随后的研究报告中已经绝口不提当初不断推高估值水平的几大因素了，取而代之的是“谨慎增持”的投资评级。银河证券3月20日的研究报告中更是自相矛盾地提出：“A股30倍PE仍显偏高”、“模型计算与国际比较显示中国石油A股估值偏高”。


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