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陶冬:“尾部上扬”与“头部下坠”的香港经济

日期：2008-5-4  http://www.rich998.com  阅读：  次

    尾部上扬，头部下坠，以此来形容目前的香港经济颇为贴切。

　　香港的本土经济十分旺畅。就业市场处在十年来最强劲的时期，工资增加明显加快，个人消费十分活跃。本土因素已经成为拉动香港经济增长的主要动力。不过同时必须意识到，本土因素往往是香港经济活动中的滞后部分，在经济周期中属于尾部。

　　当年将香港经济从SARS危机和经济衰退中解脱出来的增长成份(经济周期中的先行因素)却正在明显回落。今年第一季度，香港股市的总集资额为606亿港元(包括ＩＰＯ310亿元)，远低过去年第四季度的2214亿和1285亿。股市这个资本平台，已经成为皇冠上的珠宝，是香港最具全球竞争力领域，并为其它产业带来强大的辐射效果。资本市场停摆，是全球性现象，不过对香港经济的影响可能大过世界上其它任何经济。

　　另外，次贷危机下欧美金融机构纷纷录得巨额亏损，他们在亚洲地区的裁员会相对少一点，但是削减成本势必对高档消费、豪宅租务构成冲击。

　　香港是一个开放的外向型经济。美国步入经济衰退，中国加大宏观调控力度，对本港经齐的潜在冲击可能很大。此外，广东省大力推进产业更新升级，导致成批企业关闭、外迁。香港厂家在广东所遭遇的困境，也会在本港的消费、楼市中反映出来。

　　通货膨胀急剧升温，是香港面临的另一个挑战。人工、租金上升，增加了营商成本；商品、能源进口价格暴涨，蚕食着市民的购买力；美元贬值、人民币升值，更加剧了通货膨胀的势头。即使政府免除差饷，今年ＣＰＩ也会至少达到５％，超过上年近一倍。通胀加重了低收入人士、社会弱势群体的经济负担，并随时可能演化成社会问题、政治问题。

　　内需强劲、外国因素恶化，已成为２００８年本港经济的主旋律。最终香港经济因内需而置身于发达国家衰退之外，还是因外部环境而增长大幅放缓，取决于美国衰退时间的长度，决取于市场动荡时间的长度，也决取于中国通货膨胀的变数。作为依靠金融市场拉动的小型开放经济，笔者相信香港的内需因素只能支持二、三个季度，全球经济和市场走势，将最终决定香港经济的方向。

　　美国经济估计在上半年出现零增长或轻微衰退。联储在一轮快速减息之后，美国的利率可能进入观察期，下一步变化取决于经济走势和通胀走势。布殊当局的减税措施，有利于消费信心，可以制止下半年经济滑入更深的经济调整。但是在劳工市场急速恶化的今天，相信退税支票会更多地用来减债而非消费。

　　不过美国经济在下半年出现１％至２％ＧＤＰ增长的可能性颇高。首先，尽管金融机构陷入危机、消费者收入遭受失业上升和房价下滑的双重打击，企业的账面、现金流十分健康，而且跨国企业的生产、销售中有相当一部分来自海外(尤其是新兴经济)。其次，美元大幅贬值之后，出口上升、进口下降，经常收支会明显改善，拉动ＧＤＰ增长。但是，笔者认为美国房地产市场的调整，至少需要三至四年，加上就业不景，美国的复苏之路相当漫长。在此背景下，联储未必急于将减下来的利率调回正常水平。

　　市场的动荡，比较难预测。其实市场并不十分担心经济衰退，因为经济放缓是概率事件，可以通过金融市场价格的下降反映出来。市场的恐慌，更多来自对金融企业巨额拨备的这个不确定的厌恶。银行、投资银行还需要作出多少拨备，相信这些金融企业的ＣＥＯ自己也不清楚，于是导致市场价格的震荡。

　　进入第二季度后，市场似乎对坏消息不怎么敏感。随着JP摩根收购贝尔斯登大局底定，投资银行／对冲基金信贷环境恶化所带来的一轮恐慌性抛售似乎告一段落。然而贝尔斯登危机，不过是次贷危机中的一波。美国、英国房地产调整仍在进行中，银行拨备并不充足。就业状况恶化，势必导致消费信贷(信用卡、汽贷款)坏帐激增，这个过程刚刚开始。不过，联储局在拯救贝尔斯登时的所作所为，表明央行作为「最后救火人」不仅对传统银行保底，也对投资银行保底。这一间接承诺有利于制止市场在极度恐慌时出现骨牌效应。

　　近来，有资金陆续从国债市场流出，相信投资者开始寻求在股市的投资机会。到目前为止，非金融业上市公司的盈利，似乎没有受到太大的次贷危机的冲击。对于它们的考验是，当消费转弱后盈利能否维持。

　　中国是决定香港经济走向的另一个因素。从第一季度经济数据看，次贷危机对增长的影响小过预期，雪灾所带来的冲击已成为过去。随着各地基建项目陆续上马，增长失速的风险初步得到有效控制。在此基础上ＧＤＰ增长速度略微放缓，是健康的。

　　目前中国经济的最大挑战来自通货膨胀。３月份消费物价指数并未因灾情消失而出现明显回落。在通胀预期下，物价往往是易升难降。食品价格居高不下，改变了人们对通货膨胀的预期，于是工资大幅上涨，并由制造业向服务业蔓延。一旦工资急升，笔者认为全面通胀很难避免。２００９年可能出现一轮非食品价格上升带动的通胀，并触发更强硬的宏观调控措施。

　　在美国次贷危机中国通货膨胀两大不确定因素作用之下，笔者相信香港经济会在下半年放缓，预期全年ＧＤＰ增长３﹒９％。香港房地产产市场的整固可能还会持续一段时间。负利率未必一定带来房价上涨，因为今天全世界面临的不仅是通胀升温，还有增长下滑。“滞胀”的年代，相信大多数信心十足的中介、分析员都没有经历过。不过在“买平过租”的时代，房价下跌的空间也不大。

　　经过几年的风平浪静，外围环境明显恶化。香港对此，惟有祈求天气早日转好。

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