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[零售行业]零售百货：行业景气估值合理 推荐3只股日期：2008-4-9 http://www.rich998.com 阅读： 次 牛股集中营 |
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2008年1-2月，CPI指数屡创新高，同比增长分别达到7.1%和8.7%，而与之相对应，08年1月的社会消费品零售总额的同比增长也创出21.2%和20.2%，而批发零售贸易额的同比增长率也分别达到了21.2%和20%，总体来看，受益于温和通胀的整体宏观经济形势，零售行业的销售额保持了持续高速增长的态势。 随着人民币的不断升值，出口作为拉动经济增长的主要动力将会被弱化，而新一届政府的发展思路是建设“节约型社会”，同时通过节能减排等环保措施限制投资，因此经济发展的三架马车中消费必将成为未来经济增长的源动力，从而支撑零售百货业迎来黄金发展期。 当前消费升级现象比较突出，这对于定位于中高端零售业态的百货零售业带来了更多的发展机会。 由于百货零售业不同于家电，其个性化、区域性特征更为显著，对于企业招商及内部运营管理能力要求较高，从当前的情况来看，百货零售业的连锁化运营还并未向家电连锁业那样形成全国化的连锁浪潮，企业全国性的扩展均显得较为谨慎，但连锁化经营模式已成为业内未来的发展方向，而从盈利模式上来看，当前本土百货零售企业也正在从“自营”模式向“联营+出租+自营”的模式转变，这一盈利模式的核心是把主要的经营风险转移给上游的商品供应商，连锁化经营模式和“联营”盈利模式的转变，引发行业蜕变。 无论是宏观经济形势还是行业本身的发展阶段，都预示着百货业黄金发展期的到来，我们认为，未来的3到5年，零售百货行业将进入高速增长时期，随着公司治理结构的完善，外延式扩张等行业整合不断进行，预计零售百货业上市公司业绩将出现暴发式增长，因此我们给予该行业“增持”的投资评级。 一、通货膨胀推动行业销售额持续增长 2008年1-2月，CPI指数屡创新高，同比增长分别达到7.1%和8.7%，而与之相对应，08年1月的社会消费品零售总额的同比增长也创出21.2%和20.2%，而批发零售贸易额的同比增长率也分别达到了21.2%和20%，虽然2月份社会消费品零售总额的同比增长为20%有所降低，但造成这种状况的主要原因是07年2月份零售额猛增16%引起的翘尾因素的降低，因此总体来看，受益于温和通胀的整体宏观经济形势，零售行业的销售额保持了持续高速增长的态势。 从扣除物价指数的实际增长来看，08年1，2月份消费品零售额的增长率为14.1%和11.5%，基本与去年持平，但从物价分类指数情况来看，食品价格的上涨是推动物价上涨的主要动力，而衣着、家用设备及用品等中高档商品的涨幅较小，这表明百货零售业的实际增长率受益温和通胀的推动更为显著。 二、消费成为经济增长源动力，支撑零售百货业迎来黄金发展期 随着人民币的不断升值，出口作为拉动经济增长的主要动力将会被弱化，而新一届政府的发展思路是建设“节约型社会”，同时通过节能减排等环保措施限制投资，因此经济发展的三架马车中消费必将成为未来经济增长的源动力，从而支撑零售百货业迎来黄金发展期。 从图3中我们可以看出，07年10月进口增速首次超过出口增速，进入08年进口增速进一步上升，而出口增速出现大幅下降，随着人民币的不断升值，我们宏观研究员预计08年10月份我国可能出现贸易逆差，因此我国通过出口拉动经济增长的外向型经济将会发生转变，另一方面，随着新一届政府“节约型社会”的发展思路的确立，投资作为04年以来经济增长源动力的角色也将发生转变，因此我们判断未来消费将成为经济增长的源动力，07年消费已经超过出口和投资，成为GDP增长中最重要的贡献者，这也是我们上述观点的最直接证明 三、消费升级拉动中高端商品销量，提升百货业景气度 当前消费升级现象比较突出，这对于定位于中高端零售业态的百货零售业带来了更多的发展机会。从图5中我们可以看出，进入08年以来，金银珠宝的销售增长率明显高于肉禽蛋的增长率。 GDP的高速增长和居民可支配收入的不断增加，城镇化加速及中产阶级的不断壮大，为消费升级提供了购买力支撑；而另一方面，我国人口结构日趋年轻化，建国以来80-91年第二波婴儿潮出生的年轻人正逐步成为消费的主力军。 由图6我们可以看出，95年我国城市化进程开始加速，截至2007年底我国城镇人口比重已达44.9%，而由图7我们可以看出，1980-1991年我国第二次婴儿潮人口出生率连续保持在2%以上，这批新增人口当前处于17-28岁之间，正是消费旺盛期，并逐步成为当前社会消费的主力军，而这批80后的消费群体的消费需求更加多样化，消费理念更加注重差异化和品牌忠诚，这对于以中高端消费品及品牌零售为主业的零售百货业来说，具有巨大的行业景气提升作用。 三、07年以来，规范政策不断出台，引导行业健康发展 07年以来，国家商务部等相关部门出台了一系列的相关政策，引导行业的健康发展。 《流通企业“十一五”发展规划》的发布将加快流通技术的转化进程，提升流通业的现代化水平，有效引导流通企业提供满足城乡居民消费需求的商品和服务，而”两税合一”政策的出台，对于行业公司的业绩产生直接影响。 四、连锁化经营模式和“联营”盈利模式的转变，引发行业蜕变 04年我国零售业全面向外资开放以后，众多本土零售企业开始寻求连锁化运营，由于百货零售业不同于家电，其个性化、区域性特征更为显著，对于企业招商及内部运营管理能力要求较高，从当前的情况来看，百货零售业的连锁化运营还并未向家电连锁业那样形成全国化的连锁浪潮，企业全国性的扩展均显得较为谨慎，但连锁化经营模式已成为业内未来的发展方向，而茂业国际并购成商集团，合肥百货并购乐普生，表明通过并购进行外延式发展将成为未来连锁化扩张的新特点，而不进行连锁扩张，只靠单店运营的企业将难以摆脱被并购的命运(如乐普生百货)。 从盈利模式上来看，当前本土百货零售企业也正在从“自营”模式向“联营+出租+自营”的模式转变，这一盈利模式的核心是把主要的经营风险转移给上游的商品供应商，零售百货商通过购入或租赁大型的百货商店，引进商家，由商家进行柜台装修、提供商品和促销员经营，而零售百货商通过提取一定比例的销售额作为收入，这种“联营”盈利模式这大大降低了零售百货商的的运营风险和运营成本，另一方面，这种运营方式也可降低零售百货业个性化、区域化的特点，为大规模的连锁发展提供了可能。 五、上市公司盈利能力大幅提升，百货业迎来黄金发展期 无论是宏观经济形势还是行业本身的发展阶段，都预示着百货业黄金发展期的到来，这一点我们也可以从今年来零售百货业上市公司的盈利能力的大幅提升提供佐证。 由图9我们可以看出，进入06年以来上市公司的盈利能力大幅提升，销售净利率和净资产收益率均提升2个百分点左右，而销售毛利率增长并不明显，这表明一方面上市公司内部管理水平得到了很大提高，另一方面也说明外延式扩张如火如荼大大提升了上市公司的净资产收益率。由图10我们可以看出，07年零售上市公司应收帐款周转率与存货周转率周转加速，预计08年，行业景气周期的到来，应收帐款周转率与存货周转率仍将维持高位，上市公司业绩也将出现暴发式增长。 综合以上分析，我们认为，未来的3到5年，零售百货行业将进入高速增长时期，连锁扩张将成为部分优质公司发展壮大的重要法宝，而收购兼并也将成为行业发展趋势，对内改变盈利模式，加快公司治理结构建设，也将成为未来百货零售业公司的重要竞争砝码。 六、商业物业增值，为百货零售业锦上添花 考察在A股上市的百货公司，我们会发现，与国外采用租赁物业不同，A股大部分上市百货公司均拥有自有物业，这是由于我国的百货公司一般都是由国有企业改制而成密不可分，这些商业物业大部分处于城市的黄金地段，随着我国经济的不断发展，城镇化进程的不断加快，这些商业物业均出现了较大的增值，而这部分增值并未反应在公司的财务报表中。 可以预见，作为稀缺资源，处于黄金地段的商业物业随着时间的流逝，将会不断的增值，因此我们在选择具体公司时，持有商业物业的多寡，理应成为我们考虑的重要指标。 七、选择百货行业公司的标准 基于上述分析，我们认为未来3-5年百货业将迎来黄金发展时期，随着公司治理结构的完善，外延式扩张等行业整合不断进行，预计零售百货业上市公司业绩将出现暴发式增长，因此我们给予该行业“增持”的投资评级。 同时，我们认为，在选择百货行业上市公司时，应重点考虑一下几个方面： 在行业快速发展时期，龙头公司的发展受益更为明显，借助强大的经营管理能力、快速的连锁扩张能力及外延式的兼并整合能力，龙头公司可以迅速完成全国布局，做大做强，这是我们的投资首选。 由于商业零售本身具有个性化、区域化特点，区域龙头对于本区域内的零售渠道控制力强，品牌认知度和忠诚度高，区域内的百货市场领导者也是我们重要的关注对象。 持有较多商业物业的上市公司。商业物业作为稀缺资源，增值潜力具有，持有较多商业物业的上市公司，容易被市场低估，在选择投资对象是，也应成为我们重要的考量指标。 八、重点推荐公司 百联股份：行业龙头，高速成长；物业重估，增值巨大 公司主力门店处于南京路、徐家汇等上海商业中心，近年来公司加强跨区域扩张和上海本土市场渗透，双管齐下，发展速度较快，成长潜力大。 2007年公司实现主营业务收入84.28亿元，同比减少3.7%；实现净利润3.55亿元，同比增长28.87%；每股收益0.32元。 这主要是由于公司07年先后有“又一城”、“中环广场”两大型商业项目开业，且财务费用大幅增长141%，令公司盈利受到一定影响。随着公司新增项目进入盈利期，公司盈利能力将获显著提升。而凭借强势的招商能力，公司百货业务毛利率逐年稳步提高，目前达22％左右，为国内百货业中的最高水平。 公司绝大部分经营物业均为自有物业，目前重估价值较高，加上公司持有的海通证券等法人股权，当前其商业物业及股权的重估值合计高达198亿元左右，每股增加价值18元，这为公司提供了较高的投资安全边际。 公司新开门店费用可能超出预期，给公司未来经营带来一定风险。 综合以上，我们给予百联股份买入评级。 合肥百货：崛起中的区域龙头 2000年以后，公司开始从单体百货公司向连锁化、多业态方向发展，并取得了显著成效。形成了以连锁百货、连锁卖场超市、连锁家电零售为主力的区域龙头态势。 作为安徽省第一，全国排名第17位的零售企业，公司最近几年发展迅猛，主营业务收入02年以来平均增幅在30%左右，保持了稳定高速的增长；净利润03年以来也不断攀升，06年同比增长率高达59%，07年预计销售增长率也在50%左右，这表明当前公司正处于高速增长阶段. 收购乐普生将进一步扩大公司在合肥百货业的市场占有率，05年以来乐普生在合肥市的十大零售商产零售额排名中，一直稳居第四，从前期收购蚌埠百货大楼、铜陵百货商场的经验来看，合肥百货在市场定位、资产重组、业务整合方面具有丰富的经验，收购乐普生后必将会进一步巩固其在合肥市零售百货业的霸主地位。 公司区域龙头地位明显，我们预测其07-09年EPS分别为0.27元，0.325元，0.44元,合理价位在11.34-12.34元，推荐买入。 友好集团：“零售+地产”成就西域霸主 公司在新疆地区具有50年的经营历史，不但对当地的零售市场十分熟悉，而且在当地的特殊消费群体中具有较高的品牌号召力，具备较强的竞争优势。 “零售＋地产”的经营模式降低了公司零售业的运营成本，同时可以分享商业地产带来的升值利益，而特殊的“商业地产＋住宅地产”的综合开发模式在充分享受乌鲁木齐市房地产业繁荣的基础上，更好的发挥零售业务和地产开发业务的协同效应，增强公司的竞争实力和盈利能力。 国家区域政策的支持，为公司的发展提供了历史性机遇，作为新疆地区最大的区域百货零售商，将充分享受享受新疆地区经济发展、居民消费能力提高所带来的消费繁荣。 当前公司非主业投资较多，影响了公司利润，未来对非主业投资清理后，公司利润将会得到很大改善。 我们认为公司经营模式独特，未来成长可期，给予“买入”评级。 | ||
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