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追逐市场阳光！实力券商推荐7大板块金股日期：2008-3-26 http://www.rich998.com 阅读： 次 牛股集中营 |
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投资要点： 如我们所判断，进入3月随着天气转暖以及民工返工，各地工程陆续进入施工高峰期，水泥需求量大幅增加，被冰雪掩盖的“淘汰落后产能优化供需关系”机制重启，煤炭价格上涨使得水泥企业提高水泥价格消化成本，水泥价格趋步上升。 事实上，我们在《这个冬天不太冷》中首次提供淘汰落后产能提升价格的逻辑证据，并揭示冰雪压制的并非简单的短暂需求，真正掩盖的是淘汰产能提升价格机制。并把年度内季节波动进行了预先的波动频率演示和区域价格趋向分析。 目前价格运行证明我们之前分析逻辑的同时，又展示出了新的动向，即成本推动开始体现出作用，事实上这在07年4季度已开始显现出迹象。因此，分析成本转嫁能力-价格提升可否转化为利润-对于判断接下来行业投资价值变得格外重要。 成本转嫁可分为成本控制和成本转嫁两个层面。就成本控制而言，水泥行业在3方面具有控制能力：(1)更大规模生产线建设比原有小规模更具有节能效果；(2)新干法占比提升可降低单位能耗；(3)余热发电覆盖面提升冲减电力成本。 就成本转嫁能力而言，供需关系缓和是获取成本转嫁能力的根基，我们判断08年该转嫁机制仍将良好运行：(1)淘汰落后产能提速和固定资产投资拉动需求将继续优化供需关系；(2)大企业并购和行业集中度提升可提升企业价格影响力。 06年至今水泥投资价值提升取决于(1)淘汰落后产能驱动优势企业新一轮规模扩张、(2)并优化供需关系、固投增速高位运行拉动水泥需求共同提升水泥价格。时至今日，该两类因素已被预期并充分演绎，而成本转嫁将成为行情延续关键。 基于行业供需是获取成本转嫁能力基础的判断，我们建立了(1)区域行业供需、(2)区域行业集中度来筛选具有成本转嫁能力的区域和水泥企业。建立“全国经营组合”-海螺、冀东、华新水泥；“区域龙头组合”-天山、赛马、祁连山。 经历本轮下跌水泥行业估值逐步趋向合理水平时，行业可能投资风险除之前我们所说(1)淘汰落后低于预期、(2)固投资增速下滑，成本转嫁能力有效运行将成为首要关注风险。 1.“价格上升可否增加利润”是判断投资价值的关键 进入3月上旬，随天气转暖以及民工返工，各地工程项目陆续开工，水泥逐步走出冰雪灾害影响开始复苏，价格趋步上升；煤炭价格持续攀升亦对水泥价格构成成本推动。在成本大幅上升新形势下，水泥价格上升能否有效覆盖土地矿山资源价格、资金成本、煤电等成本上升，即“价格上升能否有效转化为利润增加”—在2008年通货膨胀背景下，更应成为衡量行业是否仍有投资价值、价值延伸时点的关键。 以目前最新数据来看，2007年水泥行业毛利率由2006年的14.4%提升到15.6%，同时受益三项费用率由10.3%下降至9.5%，行业利润率由2006年4.67%提升到了5.90%，价格上升有效转化为利润增加、成本传导机制良好，这是行业07年投资价值获得提升的深层原因。2008年水泥投资价值仍将取决于该机制能否良好运行。 2.水泥成本：结构变动与控制能力 2.1.水泥成本结构变动解析 判断水泥成本能否有效传导给利润，应该从分析成本结构开始，生产流程分解又是透视水泥成本构成的起点。水泥生产流程是石灰石等原料—煅烧成熟料—粉磨成水泥，物料消耗比为1100公斤石灰石生产1吨熟料，1吨熟料生产1.3吨；煤电消耗比为吨水泥综合能耗115千克标准煤，吨水泥综合电耗91千瓦时。管理提升和设备改进可改变物料消耗比，但相关物料价格变动是影响成本结构变动最关键因素。 水泥生产成本主要由煤炭、电力、原料、折旧、其他等构成，占比分别为32%、27%、15%、9%、16%等，煤电占比最大、波动亦最大。生产成本变动主要是沿着时间和空间两个维度变动：(1)在时间上随煤电价格上升、煤电成本占比增加，如华新水泥2005年煤电成本仅占54%，到目前已提升到60%；(2)在空间上因区域煤电价格不同造成同规模生产线成本结构亦不同，如主要位于华东地区海螺水泥煤电成本占比为65%，而处于中部地区华新煤电成本占比为60%。 这意味着：(1)就行业而言，煤电成本上升将推升行业运行成本，煤电成本占比增加造成煤电价格波动将带来水泥成本波动加大；(2)对单个公司而言，区别于行业整体特征外，随跨区域生产线建设，不同区域煤电成本将改变公司整体成本结构。 2.2.水泥成本：控制能力与变动趋势 水泥生产线不同规模的单位能耗并不相同，如4000t/d以上生产线可比熟料综合标准煤耗为120kg/t，而1000t/d以下生产线可比熟料综合标准煤耗为135kg/d，要低约12.5%。《水泥工业发展规划》指出：鼓励建设日产4000吨及以上生产线，原则上不再建设日产2000吨以下规模的水泥项目。07年新投产项目56%产能在4000t/d以上，2000t/d以下仅占5%。更大规模生产线建设有助于行业单位能耗水平降低。 | ||
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