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[银行行业]银行业：估值回落增强行业投资吸引力日期：2008-3-24 http://www.rich998.com 阅读： 次 牛股集中营 |
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自2007年下半年以来，国内外经济形势发生了较大变化。从国际环境来看，美国次级住房抵押贷款风波使美国等主要发达国家金融机构出现较为严重的损失，拖累美国及世界经济增长减速。从国内环境来看，08年1月我国南方大部分省份出现了50年一遇的雪灾，交通、生产和居民生活受到较大影响，工业品和消费品价格普遍上涨，国内通胀压力明显加大。2008年我国继续实行"从紧"的货币政策，防止经济增长从偏快转向过热、防止物价由结构型上涨转变为明显通货膨胀。 由于受外围股市和A股自身调整需要的影响，上证指数08年以来持续下跌，其中以银行股为代表的金融股由于再融资、限售股解禁、美国次贷风波等原因，下跌较明显。 2008年商业银行净利润有望维持较快增长。经过前期调整，目前银行股2008年行业整体估值已经回落到合理投资价值区间，投资吸引力大大增强。 银行股后市下跌空间有限，维持对银行业"谨慎增持"的投资评级，建议中长线投资者逢低吸纳。在银行股中，重点关注的上市银行有招商银行、深发展、浦发银行、民生银行、交通银行。 一、2007年以来银行业发展状况 2007年银行业规模、资产质量和经济效益良好 2007年我国银行业在规模、资产质量和经济效益方面均取得快速发展。年末银行业金融机构总资产为52.60万亿元，比上年同期增长19.7%；总负债为49.57万亿元，比上年同期增长18.8%。 在资产质量方面，2007年我国银行业不良贷款余额比上年略有反弹，不良贷款比率继续保持下降势头。2007年末我国全部商业银行不良贷款余额为1.27万亿元，比上年同期增加135亿元；不良贷款比率为6.17%，比上年同期下降0.92个百分点。其中国有商业银行不良贷款余额比上年略有反弹，达到1.11万亿元，不良贷款比率从上年同期的9.22%下降至8.05%。股份制商业银行表现优异，不良贷款余额和不良贷款比率均比上年有所下降，年末其不良贷款余额为860.4亿元，不良贷款比率为2.15%。 在经济效益方面，目前已有多家上市银行发布2007年业绩预增公告或年报，统计显示有至少8家上市银行净利润增速在60%以上，其中招商、兴业、中信、深发展等上市银行净利润增速超过100%。数据表明这些银行2007年运营有序，取得了良好的经济效益。 总体来看，2007年我国银行业取得了丰收，主要得益于我国经济快速发展，金融市场货币流动性充裕，银行业贷款规模快速增长，央行多次加息使活期存款占比高的商业银行利差有所扩大，另外，资本市场的快速发展也为商业银行提供了发展部分中间业务的契机。 07年下半年以来国内外经济环境出现较大变化 自2007年下半年以来，国内外经济形势发生了较大变化。从国际环境来看，美国次级住房抵押贷款风波使美国等主要发达国家金融机构出现较为严重的损失，拖累美国及世界经济增长出现减速。2007年美国GDP增长2.2%，比上年低0.7个百分点，为2002年以来的最低增速。欧元区07年GDP增长为2.7%，比上年低0.1个百分点；日本GDP增长2.1%，比上年低0.3个百分点。预计2008年全球经济增长率将在07年增速基础上有所下降，全球经济增长的不确定性增强。 从国内经济环境看，08年1月我国南方大部分省份出现了50年一遇的雪灾，交通、生产和居民生活受到较大影响，工业品和消费品价格普遍上涨，国内通胀压力明显加大。根据统计，1-2月份累计，工业品出厂价格同比上涨6.4%，原材料、燃料、动力购进价格上涨9.3%。1月份居民消费价格指数上涨7.1%，2月份居民消费价格指数同比上涨8.7%。2月份居民消费价格持续上涨，受到了低温雨雪冰冻灾害和春节因素相互叠加的影响。初步测算，2月份的春节因素影响居民消费价格环比上涨0.53个百分点，低温雨雪冰冻的气候影响1.03个百分点，扣除这两个因素，2月份环比上涨1%左右。 08年开局货币供应宽松，信贷增速高位运行 受雪灾和春节效应影响，2008年开局我国货币供应总体宽松，M1增速持续下降，但仍超过M2增速，M1和M2增速差距进一步缩小。2008年2月末，广义货币供应量(M2)余额为42.10万亿元，同比增长17.48%，增幅比上月末低1.46个百分点；狭义货币供应量(M1)余额为15.02万亿元，同比增长19.20%，增幅比上月末低1.52个百分点；市场货币流通量(M0)余额为3.25万亿元，同比增长5.96%。 在存贷款方面，1、2月份人民币各项贷款高速增长的态势有所减缓，存款增速则止跌回升，新增存款迅速增加。 2008年2月末，金融机构本外币各项存款余额为41.59万亿元，同比增长16.01%。人民币各项存款余额为40.49万亿元，同比增长17.22%，增幅比上月末高2.10个百分点。当月人民币各项存款增加13351亿元，同比多增8045亿元。1-2月人民币各项存款增加15599亿元，同比多增5647亿元。 2008年2月末，金融机构本外币各项贷款余额为29.05万亿元，同比增长17.05%。人民币各项贷款余额27.22万亿元，同比增长15.73%，增幅比上年末低0.37个百分点，比上月末低1.01个百分点。1-2月人民币各项贷款增加10492亿元，同比多增692亿元。另外，据银监会统计，截至3月2日全国银行业金融机构发放救灾及重建类贷款已突破千亿元，达1025.56亿元。 提高存款准备金率对商业银行盈利有一定负面影响 2007年针对金融体系流动性过剩、信贷扩张压力较大和物价不断上涨的形势，我国的货币政策从"稳健"转为"从紧"，2008年我国将继续实行"从紧"的货币政策，防止经济增长从偏快转向过热、防止物价由结构型上涨转变为明显通货膨胀。具体的措施表现为：继续运用对冲措施，加强流动性管理；运用价格型工具进行调控，等等。 在2007年多次上调存款准备金率以后，2008年1月25日和3月25日央行上调存款准备金率各0.5个百分点。上调存款准备金率后，我国大多数国有商业银行、股份制商业银行、城市商业银行和外资金融机构等开始执行15.5%的存款准备金率。根据差别存款准备金率制度要求，资本充足率低于一定水平的金融机构，将执行16%的存款准备金率。 随着央行若干次上调存款准备金率，我国商业银行的超额存款准备金率也越来越低。2007年末我国金融机构超额存款准备金率为3.5%，比上年末低1.3个百分点。其中四大国有商业银行为2.0%，股份制商业银行为3.7%，农村信用社为8.9%。超额存款准备金率的下降，意味着今后如果存款准备金率进一步下调，商业银行将需要动用到其他资产配置，从而影响到商业银行整体的盈利能力。 加息对商业银行盈利影响总体偏正面 07年央行先后六次上调金融机构存贷款基准利率，其中一年期存款基准利率从年初的2.52%上调至年末的4.14％，贷款基准利率从年初的6.12%上调至年末的为7.47％。08年1、2月份我国工业品出厂价格指数(PPI)和居民消费价格指数(CPI)再创新高，加大了国内进一步加息的预期。 总体来看，07年以来的多次加息使商业银行的利差扩大，对商业银行的盈利总体影响偏正面。 首先是贷款利率继续走高。2007年第四季度我国金融机构1年(含)以内、1-3年(含)、3-5年(含)和5年以上的贷款加权平均利率分别为7.93%、8.07%、7.62%和7.35%，分别比上季度提高0.43、0.27、0.19和0.19个百分点；其中1年期贷款加权平均利率为7.25%，比上季度提高0.1个百分点。从金融机构发放贷款的实际情况来看，在其发放的全部贷款中，上浮、基准和下浮利率贷款占比分别为44.24%、27.69%和28.07%，与上季度相比，基准利率贷款占比有所提高，而上浮和下浮利率贷款占比略有下降。 其次是存款活期化趋势明显，存款利率略有提升。由于资本市场活跃和加息预期，2007年中后期商业银行存款结构活期化趋势明显。07年12月金融机构的居民活期存款和企业活期存款合计占比已经达到40.88%，比07年6月提高1.43个百分点。进入08年以来，该项指标略有下降，但仍然达到39.91%(08年1月)。2007年金融机构1年、3年和5年期存款加息幅度分别为1.62%、1.71%和1.71%，同时金融机构同业存款利率和人民币协定存款利率也逐季上升。总体来看，商业银行存款利率略有提升。 由于活期存款利率极低且加息幅度不大，因此加息主要提升了商业银行的贷款利率和存贷利差。加息以后，部分保有大量活期存款的商业银行存贷利差有所扩大，盈利有所提升。 二、未来趋势展望 08年银行业有望稳健增长：全年贷款增速与07年基本持平，中间业务和综合经营继续发展，税收改革带来实质性利好 2008年美国经济减速可能抑制国内出口增长，而国内经济增长放缓，并进入明显通胀期，未来有可能进一步加息，整个08年防止过热和通胀成为宏观调控的首要任务。 在上述宏观背景下，我们预计2008年银行业贷款增速基本与2007年持平，存贷利差继续小幅提高。商业银行的盈利模式有望逐步改善，中间业务占比进一步提高。打造融银行、证券、保险、基金等为一体的金融控股集团也是我国金融企业发展的大势所趋。 此外，08年内外资所得税率合并到25%，也将对我国商业银行盈利产生实质性利好，大幅提高商业银行业绩。 美国次贷风波对国内银行业的直接影响有限 2006年以来随着利率大幅提高和房价开始持续走低，美国次级住房抵押贷款拖欠率快速上升，次级抵押贷款的相关风险也迅速暴露。 目前国内主要有三家上市银行较大规模涉足美国次级住房贷款抵押债券，分别是中国银行、建设银行和工商银行。截止07年9月30日中国银行持有美国次级住房贷款抵押债券的帐面价值为74.51亿美元(折合人民币559.6亿元),持有与其相关的债务抵押债券的帐面价值为4.96亿美元(折合人民币37.27亿元),分别占集团证券投资总额的2.86%和0.19%。根据市场变化，中国银行在07年第三季度为持有的美国次级住房贷款抵押债券及与其相关的债务抵押债券分别增提减值准备1.35亿美元和1.87亿美元，并针对上述债券公允价值下降在股东权益"可供出售证券公允价值变动储备"项目中确认了3.21亿美元(折合人民币24.14亿元)的公允价值变动储备。07年9月30日中国银行上述债券的减值准备余额分别达到1.86亿美元(折合人民币13.95亿元)和2.87亿美元(折合人民币21.52亿元)。 工商银行和建设银行涉足的次级贷款抵押债券相对较少，相应计提的减值准备也较低。07年第三季度工商银行持有美国次级房贷支持债券面值共12.28亿美元(折合人民币92.26亿元)，截止07年9月30日，该类债券公允价值低于摊余成本折合人民币16.24亿元，公司在权益中记录了债券的公允价值变动人民币11.54亿元，另在第三季度计提减值准备人民币4.29亿元。建设银行07年第三季度对美国次级按揭贷款支持债券计提的减值损失准备为人民币3.36亿元。 截止目前，美国次级住房贷款抵押债券对国内银行的直接影响有限，其对国内银行的影响主要集中在已经购买了美国次级住房贷款抵押债券相关产品的个别银行上，此外则更多的体现为公众对境内外金融企业之间风险相互传导以及对境内商业银行风险控制能力的心理担忧方面。但是美国次贷风波可能拖累美国经济减速，并影响到国内的出口和经济增速，从而对国内银行业产生间接影响。其最终影响如何，有待持续观察。 部分商业银行再融资需求凸显 部分上市银行又到了几年一度的集中再融资阶段。商业银行的再融资与其盈利模式密切相关。商业银行主要以存贷利差获得的利息收入作为主要收入来源，中间业务发展仍然处于初级阶段，非利息收入在营业收入中占比很小。商业银行这种盈利模式决定了其在业务发展过程中，风险加权资产快速增加，在资本充足率等硬性指标约束下，必将频频遭遇再融资问题。 一些大型商业银行由于上市不久，资本充足率较高，短期应无再融资计划；而部分中小股份制商业银行由于资本充足率开始下降，需要再融资补充核心资本和附属资本。例如，浦发银行披露将公开增发不超过8亿股，民生银行将发行不超过人民币150亿元的分离交易的可转换公司债券，深发展则计划发行不超过70亿元的次级债券和不超过80亿元的混合资本债。再融资可以增厚上市银行的净资产，增加其抗御风险的能力，为今后的各项业务发展奠定基础，但是对证券市场却产生了较大的资金压力。 限售股解禁压力增强 2008-2009年包含银行股在内的金融限售股将大规模解禁。商业银行限售股解禁时间主要集中在2008年2月、5月、8月和9月，涉及相关上市银行主要包括招商、兴业、交通、浦发、建设和北京银行。初步计算，2008年全年银行股解禁市值将达到5500亿元左右，如果考虑证券股和保险股，则2008年金融股(含证券、保险)的解禁市值将达到8800亿元左右，对市场资金产生较大的压力。 三、商业银行估值比较 上期报告我们给予银行业"谨慎增持"评级，随后银行股实际走势略强于大盘，基本与大盘持平。本报告期出现的新变化是08年开局通胀势头明显，货币政策继续"从紧"，银行业外部经营环境仍然存在一定的不确定性。 由于受外围股市和A股自身调整需要影响，上证指数08年以来持续下跌，其中以银行为代表的金融股由于再融资、限售股解禁、美国次贷风波等原因，下跌较为明显。展望未来，2008年商业银行净利润有望维持较快增长。同时经过前期调整，目前银行股2008年行业整体估值已经回落到合理投资价值区间，投资吸引力大大增强。 我们认为银行股经过前期调整，后市下跌空间有限，维持对银行业"谨慎增持"的投资评级，建议中长线投资者逢低吸纳。在银行股中，重点关注的上市银行有招商银行、深发展、浦发银行、民生银行、交通银行。 招商银行：07年公司业绩亮丽。当年实现净利润152.43亿元，比上年增长124.36%，基本每股收益1.04元，08年有望保持快速增长。公司活期存款占比较高，加息有利于公司利差扩大。公司业绩优良、管理规范、定位明确，各项指标均衡，贷款结构合理，房贷风险较小，零售和中间业务较有特色，资产质量良好。 深发展：公司07年实现净利润26.50亿元，比上年同期增长87.68%，基本每股收益1.27元，主要原因有存贷款规模继续扩张、净利差扩大、中间业务快速发展、贷款质量继续改善等。目前公司核心资本充足率为5.77%，资本充足率为5.77%，08年第二批认股权证行权将为公司增加19亿元的核心资本。公司70亿元次级债发行工作正在进行，发行以后公司的资本充足率可以达到8%的监管要求。目前公司向宝钢集团的非公开发行方案已经报送监管机构审批，如果获批，公司将增加42亿元的核心资本，此外公司还将发行不超过80亿元的混合资本债。 浦发银行：公司的盈利能力较强，2007年净利润比上年增长63.85%。公司拨备覆盖率较高，未来计提压力较小，短期无限售股解禁压力，08年受益于企业所得税下降。公司可望在未来上海市金融资源重整中发挥重要作用，成为上海市政府实现金融整合的重要平台。 民生银行：公司2007年实现净利润63.35亿元，比上年同期增长68.57%。公司中间业务发展迅速，资产质量基本平稳，2007年末公司不良贷款余额为67.73亿元，不良贷款比率为1.22%，不良贷款拨备覆盖率为113.14%。 交通银行：公司07年实现净利润205.13亿元，比上年增长63.52%。公司零售业务转型成效显著，资产质量持续改善，运营效率有提升，业务结构进一步优化，非利息收入占比大幅提高。 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