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2008年高速公路行业投资策略日期：2008-1-24 http://www.rich998.com 阅读： 次 牛股集中营 |
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2008 年，在国民经济持续稳定增长的大背景下，公路行业将延续近年来的高景气度。由于公路行业的特性，对于上市公司，我们的着眼点不仅在于中短期内的业绩增速，更倾向依据企业的持续发展能力和成长确定性来判别行业内的优质公司。 政策：公路收费仍将继续 虽然我国收费公路仍存在建设规模过快、收费站点过密等弊端，但2007 年12 月18 日的国新办新闻发布会上，交通部副部长翁孟勇坚决地表示：“收费公路政策依然是我们国家建设的一项重要政策，这一点是在很长一段时间内不会变的。”该表示消除了市场长期对是否取消公路收费的疑虑。 景气持续 公路运输需求持续稳定增长 2007 年我国公路运输需求保持了快速的增长，增速基本为近5 年之最。我国公路建设和公路运输仍处于发展阶段，伴随中国经济的持续稳定发展，高速公路的运输需求在今后相当长时期内都将保持较快且稳定的增长趋势。 国民经济稳定发展和路网效应不断完善 公路运输量和周转量的增长与GDP 高度相关，而我国GDP 在今后相当长时期内的持续稳定增长无疑为公路车流量的增长提供了基本动力。从公路网络建设发展规划来看，2007 年底，全面建成“五纵七横”国道主干线系统。而到2010 年，将建成5.5 万公里，占总里程的60%左右，保持年均10%以上的增速，国家高速公路网总体上将实现“东网、中联、西通”的目标。 城镇化趋势和汽车保有量快速增长 “十一五”规划纲要中预期到2010 年城镇化率为47％。据统计，我国城镇居民的年均出行次数是农村居民的8 到9 倍，城市人口规模的扩大将带来公路客货运输量的显著增长。预计未来十五年，中国的城镇化率将以每年1%的速度提升。 汽车保有量的增长有效地带动了公路运输需求的增长。据统计，我国民间汽车保有量在1997 年至2006 年的十年间，保持了12.5%的复合增长率。 行业08年20%的净利润增速可以预期 近年来经营业绩回顾 2007 年前三季度，高速公路行业上市公司业绩同比增长35%，行业的毛利率和净资产收益率水平均有所提升，显示了良好的发展势头。主要路产恢复正常运营是净利润高增长原因之一；众多省份相继实施计重收费是净利润高增速原因之二 20%的净利润增速可以预期 考虑到支持板块业绩高增长的因素将在08年逐步淡去，我们认为板块净利润增速势必将继续小幅下滑，但同时综合以下因素，我们坚持20%的净利润增速依然是可以实现的。而如果考虑单车收入增长的部分延续、期间费用的有效控制，20%的净利润增速预估很有可能是相对保守的。 权益转让 公路行业外延扩张之门 现阶段，在行业持续景气的大背景下，公路行业的优质公司将保持业绩的稳健快速增长趋势。然而，由于公路行业的相对特殊性，当车流量趋于饱和或者路产的收费经营权到期时，上市公司必然要寻求资产的扩张以期实现持续增长，这其间同时也蕴含了行业性的投资机会。 公路收费业务具有相对长效性 根据对国内11 家主要上市公司现有路产的统计来看，绝大部分的路产经营期在2030 年左右到期，也就是说，按照公路里程计算，90%的路产还有20-25 年左右的经营期。 关注还贷性公路的权益转让预期 中国目前的收费公路主要包括政府还贷性公路和经营性公路，其中还贷性公路的权益转让于06 年11 月起被暂停。 近两年来，从行业的并购案例来看，经营性公路的权益转让仍在进行，而还贷性公路的权益转让则受制于新《公路权益转让办法》的出台时间。福建高速拟收购的罗宁高速属于还贷性公路，从事件本身来看，此次收购履行股改承诺的色彩更为浓烈，而对于新政策的出台，即对于还贷公路权益转让的放行，或将有一定的预示性。 投资策略 对于高速公路这样一个稳定发展的行业，一定时期内可能会受益于计重收费以及资产收购等行为而带来的业绩爆发式增长，而从一个更长的时期来看，上市公司能否依靠自身优良的经营管理来获得持续发展以及可确定的成长性，是公路行业最为关键的评价标准 探求公路行业持续发展和成长确定性 公路行业是一个持续稳定发展的行业，而行业内的上市公司在持续发展和成长确定性方面则会遇到下表中所述问题，而解决问题则取决于上市公司的自身条件和经营管理能力。 依据对上市公司自身条件和经营管理能力的判定以及近年内经营业绩的表现，我们将公路行业上市公司分为两大类：持续发展能力和成长确定性优良的品种；低估值和具有并购预期的品种(也即短期业绩增长迅猛的品种)。 长期选择：持续发展和成长确定性优良的品种 具有良好的持续发展能力和明确的成长确定性的公司，大都具备了出色的经营管理能力和自身条件，这也是此类公司在行业内傲视同群的重要原因。我们将此类公司列为行业的第一梯队，包括深高速（600548）和宁沪高速（600377）。 中短期关注：低估值和具有并购预期的品种 从投资机会来看，短期内受益于计重收费、资产收购等因素，业绩出现爆发式增长的上市公司值得关注。而相对于行业08 年平均23 倍的PE，此类上市公司存在一定的估值优势。赣粤高速、现代投资属于中短期内业绩增长较快且估值水平较低的品种。 风险提示 ◆ 随着路网不断密集，如果运输距离加长，区域外高速公路的布局可能会使远途运输车辆对道路的取向发生改变，从而产生分流作用； ◆ 高速公路的收费标准存在变动的可能，通常是降低收费标准，而且无法预期。以宁沪高速为例，公司自03年起发生过2次重大的资费调整。收费标准的调整将会直接影响公司的收入、业绩。 ◆ 收费还贷公路转让办法的出台时间难以确定。此前市场预期今年10月份即将出台但至今仍没有公布。我们认为，该政策的出台在一定程度上会成为行业走势向好的契机，若迟迟不予公布在一定程度上会对股价走势产生不利影响。 重点公司点评 深高速（600548） ◆ 珠三角区域经济发达，公路运输需求旺盛； ◆ 现有路产通行能力较强，路况养护较好； ◆ 南光高速和清连高速相继于08 和09 年竣工运营，相当于“再造一个深高速”； ◆ 得益于区域经济的特质和良好的管理，公司的成本控制居于行业顶尖水平； ◆ 公司管理层积极进取，一改公路行业“坐地收钱”的传统观念，围绕主业延伸发展，开拓“委托代建”业务，有望成为未来新的业绩增长点； ◆ 后续公路经营项目储备丰富，可持续发展能力一流7) 预计07-09 年业绩分别为0.36 元、0.41 元和0.57 元，年均复合增速26%，居行业前列。 山东高速（600350） ◆ 公司核心业务为济青高速公路，该路段区位优势明显。随着济青高速路面维修工程渐次完工，毛利率水平也存在提升空间。 ◆ 08年济莱高速的通车将增强公司可持续经营能力。 ◆ 目前投资者最为关注大股东股改承诺中涉及的德济高速收购事项，我们对未来完成收购仍充满信心。粗略测算收购完成对08年业绩的提升应该在25%左右。 ◆ 不考虑德济高速收购，预计公司07-09年EPS分别为0.34元、0.42元、0.47元，目前08年动态PE为22倍，基本合理。 赣粤高速（600269） ◆ 公司所处江西省位于长三角、珠三角及闽东南地区经济腹地，主要资产位于国道主干线京福线、沪瑞线路段，未来车流量持续增长潜力较好。 ◆ 路网完善将使公司持续受益。九景高速有望成为公司新的业绩增长点。同时，赣粤高速南段通往广东的高速公路也将进一步完善，可能带动整条赣粤高速车流量稳步增长。 ◆ 由于昌九技改以及九景高速尚未进入成熟期，江西省政府连续两年补贴公司上亿元；另外，从大股东向上市公司注入温厚、九景高速的动作看，未来不排除继续注入优质资产的可能。 ◆ 需要提示的是，公司参股国盛证券(原江西省证券公司)6.74%的股权。虽然受成本法影响，该部分收益无法在账面体现，但未来的潜在收益依然可以预期。 ◆ 不考虑未来继续收到补贴收入，预计公司07-09年EPS分别为0.81元、0.87元、0.99元，目前08年动态PE为19倍，有所低估。 福建高速（600033） ◆ 公司现有路产福泉高速、泉厦高速是国家干道同三线和沿江高速的重要组成部分，是福建省经济动脉，是国内最为繁忙的路段之一。 ◆ 公司将在07年底、08年初开始对泉厦高速进行扩建，福泉高速的扩建工程也将在09年启动。 ◆ 目前，公司参股29.78%的蒲南高速建设进展顺利，有望在2008年底通车，进程快于预期。此外公司重新启动罗宁高速收购事项的可能性较大。这都将进一步强化公司的区域垄断优势，对保持公司业绩持续增长有重要意义。 ◆ 预计公司07-09年EPS分别为0.42元、0.51元、0.51元，目前08年动态PE 为18倍，估值水平在行业内较低。 现代投资（000900） ◆ 计重收费效果超预期使公司07年业绩几乎超出市场所有人的预测，考虑到08年上半年计重收费的效应将依然显现，其业绩增长毋庸置疑。 ◆ 公司的另一大看点是多元化经营的不断尝试。虽然折戟于泰阳证券的投资，但公司并没有放弃向金融领域拓展的计划。从目前看，参股期货公司的收益对公司目前收益贡献不大，但从长期看，随着股指期货即将推出，衍生品市场存在巨大的发展潜力。 ◆ 预计公司07-09年EPS分别为1.44元、1.76元、1.91元，目前08年动态PE为18倍，存在一定低估。 宁沪高速（600377） ◆ 长三角区域尤其是苏南及上海地区经济十分发达，是国内最有实力的经济中心地带，公路运输需求旺盛； ◆ 在最佳行驶状态下，现有车流量约为设计通行能力的40%，具有广阔成长空间； ◆ 国内首屈一指的黄金通道“沪宁高速江苏段”06 年拓宽为双向8 车道，前景看好； ◆ 公路收费业务的成本控制居于行业领先水平，不逊于深高速； ◆ 公司管理层积极进取，改变公路行业传统“坐地收钱”概念，围绕主业延伸发展，开拓沿线服务区配套业务、专业路产养护及沿途广告业务； ◆ 母公司后续公路经营项目十分丰富，2000 多公里的公路资产可供选择注入上市公司； ◆ 07-09 年EPS 分别为0.34、0.45 和0.54 元，年均复合增速26%，居于行业前列。 | ||
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