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关于金风科技高估值的思考

日期：2007-12-29 http://www.rich998.com 阅读：次牛股集中营

天信投资研究所

　　一、金风科技无疑是国内最为质优的风电公司

　　从行业角度看，目前可再生能源发电配额的明确使得电力运营商投资风电的热情空前高涨，国内大发电集团无论是基于未来配额制的管制，还是自身发展的长远考虑，必然会选择加快风电建设；随着风电成本持续下降接近常规发电，风电场运营已能保本或者盈利；电力运营商出于抢占优质风场资源和及早掌握风电场运营经验的考虑，纷纷跑马圈地竞相扩大风电投资规模，触发了国内风电行业的超常规发展。根据国家发改委预测，2010年之前是风电行业的超常规发展阶段，新装机容量年均增速在50%-100%之间，风机需求将明显大于供给。

　　金风科技作为中国最大，全球第十的风电整机制造企业。2006年公司在中国和全球市场占有率分别达到33.3%和2.8%，在中国本土产品市场占有率高达80.1%，是目前市场上唯一一家纯粹以风电整机制造为主业的公司。

　　相对本土竞争对手，金风科技拥有长期研发制造经验，且最早进行横向(海外业务)和纵向(风电场开发)的产业拓展。20年的风电运营经验和10年的风电设备研发制造经验保证了：(1)产品稳定性好，成熟的二次开发能力可以根据客户的个性化需求设计产品，适应各种特殊气候和地理条件，故障率小，维修费用少；(2)供应链控制力强，在零部件紧缺的大环境下，金风的零部件供应将优于行业水平；(3)服务体系完整，有能力提供测风、安装和维护等全方位服务。金风在海外拓展方面走在了行业最前列，已在德国成立了分公司，正在与荷兰洽谈相关事宜。大量客户希望能够直接获得成熟运行的风电场，而不愿意涉足风电场的前期勘探、建造和试运营。介入风电场开发，将赢得这部分客户的需求，拉动设备销售。

　　相对外资竞争对手，金风科技产品的性价比更高。金风600-750千瓦机型的技术外购自Jacobs，兆瓦级机型技术与Vensys联合开发。与外资对手相比，技术水平接近，而价格低廉许多。Vestas和Gemasa的平均销售价格约为每千瓦9000元人民币，而金风的750KW和1.5MW产品的售价分别为3800和5800元，即使最贵的兆瓦级产品价格也低于国际同业35%。

　　二、二级市场高度追捧原因分析

　　我们坚定地认为金风科技是国内最独一无二的风电公司，然而一家好公司并不等于短期的股票价格一定是理性的；我们将从估值水平、市场行为两个角度来对金风科技的市场表现做简略分析，以供投资者参考。

　　我们以为，市场对于金风的给予的估值水平也显示出行业的高风险高收益的特征。高估值得以延续的主要因素在于：基于公司优秀的基本面；市场的供求关系和参与资金的属性。

　　1、基本面优异无法掩盖短期估值偏高的事实

　　从募集资金的投向来看，公司本次发行5000万股，所募集的资金拟投资于产能建设、产品研发、风电场开发销售三大类项目。产能建设项目全部建成后公司将增加产能单班90万千瓦、双班180万千瓦的生产能力。扩大产能的三个项目在08年形成产能，预计税后利润可达52862万元。我们根据将来能够达到的产能和行业毛利率推算，金风科技2007年、2008年业绩将分别达到1.28元、1.75元，至少到2009年，每年都是保持45%的高增长率。

　　按照我们的盈利预测，金风科技的合理价值区间应在90-100元左右，这相对08年PE在50-60倍，成长指标PEG为1.2-1.4倍，目标PEG接近海外风电整机上市公司08年平均PEG1.3倍。

　　从金风科技实际表现来看，上市首日以138元开盘，收盘报于131元，首日涨幅已高达263.9%；以市场价格计算，公司总市值已达到660亿。目前金风科技140远的股价对应的2007年、2008年的市盈率分别为110倍和80倍；我们认为，无论是市值规模、市盈率、市净率还是市销率，相比行业内上市公司都已经达到相当高的水平。

　　2、供求关系与资金参与属性

　　如果从供求关系角度考虑，目前公司仅4000万的流通股本，大机构如要参与配置，势必造成筹码的稀缺而导致股票价格的较高溢价。

　　从深交所公布的交易席位来看，上市第一日有两家“机构专用”坚决高价进场，合计买入2亿元人民币。第二日则为营业部游资合力所致。

　　参与资金的属性很大程度上决定股价短期的表现。我们认为，机构在高价介入的较大程度上着眼于中长线。特别是对于上百亿元的大机构，给予金风科技一定的配置，对于净值的影响是相对有限的。游资的参与则多数属于短期行为，这为将来股价的表现带来较大的震荡和不确定性，建议投资者短期保持一定谨慎，而基于公司未来三年处于高速发展期，长期值得看好，保持关注。

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