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银河证券：中国太保踏上成长新征程投资价值分析日期：2007-12-17 http://www.rich998.com 阅读： 次 牛股集中营 |
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公司盈利增长的驱动因素： 承保业务未来改善空间来自于(1)万能险刚起步且市场销售状况良好；(2)保险业务员产能提升空间较大； 投资组合配置有利于即期盈利水平的提高：(1)公司交易类资产配置比重较低，适度增加该类资产的配置有利于当期盈利的提高；(2)定期存款的利率重估和新增债券资产的票面利息的提升将增加当期投资收益。 内含价值对投资收益率的波动较为敏感。 大盘指数上行是公司市场价格的发酵剂。大盘指数上行对公司价值的正面影响体现在：(1)高利率保单由利差损转为利差益；(2)寿险内含价值大幅提升；(3)提高万能险和分红险的市场吸引力。 风险因素：(1)公司盈利受预定利率、佣金费率及分红率等因素变动的影响较大；(2)公司股价的波动幅度强于大盘指数。 估值价格：每股45.4元。我们预计公司07年净利润增长达到39.3%，07至09寿险年均APE增长17%。我们对公司寿险业务的估值为每股41.8元，产险业务的估值每股3.60元，合计为每股45.4元。基于谨慎和乐观情景假设的估值得到的估值区间为每股39.2元至55.1元。 踏上成长新征程 太平洋保险(集团)股份有限公司(以下简称：公司)由交通银行发起于1991年成立的保险公司，历经16年的发展，公司已经成长为具有较高的品牌知度，展业网络覆盖全国的全国第三大寿险公司和第二大财险公司。公司本次拟将发行A股10亿股，所募资金将全部用于补足资本金以支持业务增长。公司本次募集资金到位后将大幅提高公司的资本偿付能力，公司亦将踏上高速成长的新征程。 驱动公司盈利的增长的主要因素包括： 寿险业务结构趋于改善。公司的产品结构仍以传统险和分红险为主，今年上半年推出了万能险。 公司的产品结构正趋于好转，主要体现在：(1)传统险和分红险依然保持稳步增长的销售态势；(2)万能险产品的销售状况良好；(3)个人渠道保单销售情况大幅改善。 承保业务成长空间大。公司在承保业力方面的改善空间较大，主要包括：(1)万能险业务刚起步。公司今年上半年推出的万能险产品后，销售状况良好。公司的万能险投资回报率水平居行业中上游水平，略高于平安寿险，加上公司良好的品牌形象，我们预计公司万能险产品的保费仍将维持相对快速的增长，从而成为公司主要的增量保费来源。(2)保险业务员的产能提高空间较大。假设营销员数量不变，如果公司营销员产能达到中国人寿的水平，则保费收入将增加2亿元；如果达到平安寿险的水平，则保费收入将增加5。84亿，保费收入几近翻番。 投资组合配置使即期盈利有提升空间。公司目前的投资组合配置具备提高公司即期盈利的潜力：(1)公司对交易类资产配置比重较低。增加交易类资产配置，提高即期回报水平；(2)定期存款票面利率将于明年初重估，票面利率有望大幅提高，定期存款的利息收入将增加当期投资回报；(3)央行从紧的货币政策将有利于债券市场收益率的提高，公司新增债券资产的票面利率将有进一步的提高。国债利息收入的增加不仅可增加当期盈利，还会抵减所得税的实际支出。 内含价值对关键因素敏感度较高。公司内含价值对投资收益率的敏感度较高，对公司估值的正面影响是(1)提高了公司资本的累积速度；(2)有利于公司估值水平的提高；负面作用则表现为提高了市场价格的波动性。 公司估值：基于精算模型和11.5%折现率和3%的永续增长率，我们对公司估值计算结果为：估值区间39.2元至55.1元，估值中枢价格为每股45.4元。 主要风险因素： 基于我们的要素敏感性分析，公司价值对折现率、投资回报率、费用率以及分红率的变动较为敏感，其中与公司市场估值关联度较高的新业务价值对该四项指标的变动敏度更高。由此，我们认为下述定价指标的改变将对公司经营和估值水平造成较大的影响，包括预定利率、实际投资回报率、营销人员佣金率以及分红率等。 盈利与估值分析 寿险业务分析 业务结构趋于优化 公司寿险产品品种主要包括传统险、分红险、万能险和短期健康险，这些产品主要通过个人、银保和团险渠道销售。公司今年上半年首年保费收入增长率为8.6%，年化增长率达到17.2%与行业平均水平持平，高于中国人寿与平安寿险。 寿险产品结构明显改善。从各类寿险产品的销售情况来看，公司的产品结构正趋于好转，主要体现在： (1)传统险和分红险依然保持稳步增长的销售态势；(2)万能险产品的销售状况良好；(3)个人渠道保单销售情况大幅改善。如图2所示，今年上半年传统险和分红险保单销售收入的年化增长率分别为2.68%和83.1%，；万能险保单的销售收入近7亿元。个人渠道保单收入年化增长率达到28.2%，高于中国人寿和平安寿险同期增长水平。 | ||
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